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作者:第一上海美股团队 

来源:第一上海美股

行业: TMT

股价: 19.30 美元

目标价: 37.47美元 (+94.17%)

市值: 140亿美元

会员引领收入增长,广告业务仍将承压

Q1业绩超预期:总收入70亿元,经营亏损20亿元,归属于公司的净亏损18亿元,均好于彭博一致预期。

会员数快速增长,预计今年达到1.2亿:受益于原创内容及《青春有你》等的播出,会员数9680万,超过腾讯视频的8900万,季度净增940万。我们维持此前预期,预计全年会员净增3600万,达到1.2亿。

广告业务依然谨慎,预计全年个位数增长:广告收入21亿元,同比持平。考虑到宏观经济放缓的不利影响,信息流广告市场竞争激烈,广告库存不断放量,价格下降,广告业务将拖累公司收入增速,我们预计广告收入全年仅增长4-5%。

内容成本环比下降,预计全年占收入比重78%:内容成本环比下降18%,收入占比下降到76%,主要是部分内容推迟上线。我们预计内容成本在下半年将会上升,全年内容成本占收入比重为78%。在爱奇艺世界大会上,公司公布片单,在青春、悬疑题材之外,重点发力现实主义和历史人文题材,内容升级,更加符合当前政策导向。公司发布全球首个互动视频标准,推出原创电影计划。公司始终走在行业前列,不断创新,推动自身和行业发展。爱奇艺所具备的创新和企业家精神,是与竞争对手的本质区别。我们认为爱奇艺将成为在线视频领域的最终赢家。

盈利预测:考虑到宏观经济放缓,广告业务竞争激烈,我们下调了未来三年的收入6%、7%和6%。2019-2021年,总收入为318、394和461亿元,CAGR为20%。经营利润为-90、-55和-25亿元。归属于公司的净利润为-90、-54和-23亿元。

下调目标价至37.47美元,维持买入评级:PS法估值,根据对其2019年总收入318亿元的预测,美元兑人民币汇率为7,给予公司6PS,求得其合理股价为37.47美元。该目标价对比当前股价仍有94.17%的上升空间,维持买入评级。

风险因素:融资和股权稀释、竞争加剧、人民币贬值风险。

2019年一季度财报摘要

总收入70亿元,同比增长43%,超过彭博一致预期的68.9亿元。

会员服务收入34亿元,同比增长64%,主要由于优质内容和推广活动带来的会员人数的增加。广告收入21亿元,同比持平,主要由于宏观经济放缓,以及信息流广告业务的恢复速度低于预期。版权分销收入4.426亿元,同比增长66%。其他收入9.825亿元,同比增长143,%,主要由于天象互动在本季度发布了多款游戏。

会员服务、广告、版权分销和其他业务的收入占比分别为49%、30%、6%和14%,会员服务的收入占比同比提升6.3个百分点,其他业务同比提升近6个百分点。

主营业务成本73亿元,同比增长50%。销售、一般及行政费用11亿元,同比增长62%,主要由于更高的SBC费用,以及收购天象互动带来的游戏业务的营销费用增加。研发费用5.981亿元,同比增长54%。

经营亏损20亿元,去年同期为11亿元,好于彭博一致预期的26亿元。

归属于公司的净亏损18亿元,好于彭博一致预期的25亿元。去年同期为3.957亿元。摊薄后每ADS亏损为2.52元。

毛利率-4%,同比下降近5个百分点。经营亏损率为29%,同比恶化7个百分点。净亏损率26%,同比恶化18个百分点。长期看,内容成本的收入占比预计将下降到50-55%,经营利润率预计提升至10-15%,届时公司将实现盈亏平衡。

截至2019年3月31日,公司有现金及等价物、限制性现金、短期投资179亿元。

2019年3月,公司完成了本金12亿美元的高级可转债的发行,在扣除相关费用后共获得11.782亿美元的资金。

2019Q2,预计总收入69.1-72.9亿元,同比增长12-18%,低于彭博一致预期。

会员数快速增长,预计今年达到1.2亿

受益于原创内容及《青春有你》等的播出,爱奇艺的DAU、用户使用时长都有同比双位数的增长。会员数达到9680万,同比增长58%,季度净增940万。与之对比,腾讯视频一季度的会员数为8900万,环比持平。

受益于原创内容的数量和质量提升,用户对于内容付费逐渐认可,我们预计2019年全年会员净增将超过3600万,即达到1.2亿,继续推动收入增长。二季度,由于部分内容推迟上线,我们预计会员净增将会放缓,预计环比净增100-200万。

本季度,订阅会员的ARPPU值为35.59元,同比增长4%,环比下降3%。二季度,由于公司没有推出更多的促销活动,我们预计ARPPU同比持平。在订阅会员数增速放缓之前,公司对于提价都将保持非常谨慎的态度。

我们依然维持此前观点,认为公司当前的重点在于培养用户付费习惯、扩大会员基数,ARPPU的提升不是首要目标。

广告业务依然谨慎,预计全年个位数增长

广告收入21亿元,同比持平。品牌广告占比90%,效果广告下降至10%。品牌广告来自TMT、快消品、美妆、汽车等行业,效果广告主要来自游戏、电商等行业。

为了积极应对当前的市场环境,公司也在尝试更多的创新型广告,如内置广告、冠名广告等,也在尝试将传统的前贴片广告转为CPA、CPD等计价方式。但是这些措施都仍在探索中,需要时间观察。

考虑到宏观经济放缓,信息流广告市场竞争激烈,广告库存不断放量,价格下降,预计广告业务将拖累公司收入增速。我们预计全年仅同比增长4-5%。

内容成本环比下降,预计全年占收入比重78%

内容成本53亿元,同比增长38%,环比下降18%。收入占比下降到76%,主要是部分内容推迟上线。随着这部分内容的逐渐上线,内容成本也将相应上升。我们预计内容成本在下半年将会上升,全年内容成本占收入比重为78%。

在此前举办的爱奇艺世界大会上,公司公布了网络剧的片单,在青春、悬疑两大主力题材之外,未来将重点发力现实主义和历史人文题材内容,涵盖当代名著改编、历史名城、当代都市话题、非遗文化传承等多个类别。内容升级,更加符合当前政策导向。

除此之外,公司发布全球首个互动视频标准并计划推出协助互动视频生产的互动视频平台,推出了爱奇艺原创电影计划,希望通过商业模式的创新,将技术与内容结合,为院线电影和内容合作方提供解决方案,为用户创造更大价值。

无论是推出付费内容、关闭前台播放量、推出竖屏内容,还是此次发布互动视频标准等举措,爱奇艺始终走在行业前列,不断创新,推动自身和行业发展。爱奇艺所具备的创新和企业家精神,是与竞争对手的本质区别。我们认为爱奇艺将成为在线视频领域的最终赢家。

盈利预测

考虑到宏观经济放缓,广告业务竞争激烈,我们下调了未来三年的收入6%、7%和6%。我们预计,2019-2021年,总收入为318、394和461亿元,同比分别增长27%、24%和17%,CAGR为20%。经营利润为-90、-55和-25亿元。归属于公司的净利润为-90、-54和-23亿元。

估值:目标价37.47美元,买入评级

根据DCF 估值,假设WACC为9.80%,永续增长率为5%,美元兑人民币汇率为7,求得合理股价应为30.75美元。

我们采用PS法对公司进行估值,根据对其2019年总收入318亿元的预测,美元兑人民币汇率为7,给予公司6倍PS,求得其合理股价为37.47美元。该目标价对比当前股价仍有94.17%的上升空间,维持买入评级。

风险因素

公司的现金流在持续流出,若公司未来无法融资,或者融资成本过大,将会负面影响公司的运营和盈利状况。如果采用股权融资,则存在稀释权益的风险。

公司除了面临来自腾讯视频、优酷等长视频网站的竞争,还面临着来自抖音、快手等短视频应用的竞争。随着移动互联网进入存量博弈的阶段,各类应用对用户和时间等的竞争加剧。

近期美元兑人民币汇率持续上升,而公司的收入来自于中国。若未来人民币贬值的趋势无法遏制,将会负面影响公司的美元股价表现。

主要财务报表

资料来源:公司资料,第一上海预测

*声明:文章为作者独立观点,不代表济公心水论坛立场

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