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这几年,关于中国经济,有个非常经典的L型判断。几年下行,2017年有波经济复苏,许多人不免幻想我们是不是已经到了这一横上,甚至有声音认为我们已经是U形反转了。不好意思,今天发布的CPI数据告诉你,我们的经济仍然在那根竖上。

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CPI与PPI的分化

今天统计局公布了3月份的物价数据,其中全国居民消费价格(CPI)同比上涨2.3%,全国工业生产者出厂价格同比上涨0.4%。上个月数据是多少,CPI同比是1.5%,PPI同比是0.1%。还说件事,CPI同比是自去年11月份来的新高。

物价能涨起,说明经济还不错,看上去是这样的,但实际却远非如此。

我们知道,2016年以来,中国的PPI同比增速一直在上升,2017年2月PPI同比增长了近8个点,但同期CPI一直低迷,整个2017年同比从来没有超过2%。

谈论一个数据一定要了解其对应的底层数据包,才能解析其含义。

PPI这个指标对应的资产包是上游原材料,煤炭、钢铁、有色金属、纸等等。PPI上涨背后就是原材料的狂欢,具体到微观意义上来,那就是做上游原材料的企业业绩飞起,所以我们过去看到上游企业股价的狂欢。

原材料是一切经济活动的起点,原材料价格的上涨意味着整个社会的生产成本抬升,这个成本总是需要有个经济参与者来承担。在正常情况下,这个成本最终会传导到最下游的消费者身上。如果是这样,我们应该会看到CPI的上升。

但真实情况是,CPI没有上升,相比于PPI的飙升,CPI像是一根快没了生命体征的心电图。

随着时间的推移,现在PPI的同比增幅虽然下降了,但并没有转负,这意味着原材料价格基本上仍然在高位运行,比如动力煤,还在高位震荡。

这种情况下,CPI仍然没有反应,则意味着相当长的时间里中游的企业是没法把成本的上涨转嫁给消费者的。

什么情况下企业会自己吞下成本呢?下游消费萎靡的时候。

3月份CPI上行至2.3%,表面上看好像是消费萎靡症状得到缓解,但果真如此吗?

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经济的这一竖还很长

仔细一看,发现只是因为一场猪瘟。

众所周知,我国的CPI可以称之为猪肉CPI,原因是食品的比重太高。3月份CPI重回2.3%,食品的贡献功不可没。

而食品里面,又因为猪瘟导致猪肉、牛肉的价格大幅上涨。

所以,可以看到,当前的CPI重新上2,远不是消费端开始发力的表征。

现在PPI继续高位运行,CPI没有反应,这就表明经济的出清还没有完成。

医学上有个专有名词,叫“脑卒中”,俗称中风,一般是由于脑部供血血管内壁上的血栓脱落后导致动脉栓塞,或血栓出血,造成脑部血管突然破裂,最终导致血液不能流入大脑而引起脑组织损伤。其直接后果,轻则呕吐、意识障碍,重则昏迷,偏瘫,乃至死亡。

罪魁祸首,是血栓。

经济体与人体一样。PPI和CPI的这种组合,就是一个经典的“脑血栓”构造。2016年到2017年的供给侧,行政强力介入,以环保等各种名义搞死了一批中小企业(主要是民企),减少了供给,再叠加2016年下半年开始全球复苏带动的国内出口增加,推高了PPI。然而CPI端不动,则表明中下游企业几无转嫁成本的能力。

这种组合的本质是将经济体的利润在上游和下游企业之间做了一个重新分配,如果考虑企业性质,基本上算是在国有企业和民营企业之间做了一个重新分配。最夸张的例子,莫过于柳钢,2017年净利润26.46亿,2018年46.10亿,这两年的利润超过了过去自它成立以来的多年利润之和。

企业所有的利润最终是来自消费者的支付,不同链点上的企业各自取得属于自己的那一部分。而如果消费者支付并没有显著增加(CPI没有上升),那么像柳钢这样夸张的利润,只能是来自对其他企业利润的挤占。

这种挤占是不可持续的,PPI上行,CPI不动,从经济学上,意味着经济传导机制的失效,它在经济体的某些环节形成了血栓栓塞。局部越狂欢,越意味着其他部位的失血与挣扎。

要解决这种血栓,有两种方法,一种是下游消费神奇复活,一种就是部分企业死去,完成出清,也即上游的供给侧传导到中下游的供给侧改革。

关于第一种,目前暂时看不到可能。一是全球经济转弱以及贸易摩擦继续,2016年下半年以来这波经济复苏的引擎出口面临熄火的威胁。二是国内居民的杠杆不低,另外官方的城镇调查失业率都在上升,表明国内居民的资产负债表还在恶化中,所以无法指望其消费意愿突然变得强烈。

那么就只有第二种了,上游的供给侧改革传导到下游的供给侧改革。这个过程中,部分实力不强的企业在人工成本、环保、税负、社保等压力下死去,减少了供给,剩下的企业即可提价,完成价格机制的疏导。

这个过程中,必然伴随失业的进一步增加,从而进一步破坏居民的资产负债表,从而进一步导致消费不振。在这种负反馈中,经济那一竖会比想象的长。

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结语

今天A股大跌,港股也大跌,外围却表现稳定。可见,问题还是在自己这边。2019年这波猛涨,估值修复的红利已经全部吃完,甚至有些过了。股价涨跌无非是估值与基本面,估值红利没有了,就是拿出基本面来溜一溜的时候了。

今天的CPI数据表明,基本面还远没到见底,CPI重回2.3%只是因为一场猪瘟,而非消费萎靡状况有所改善的结果。

4月份是A股的一季度时间,一波猛涨后,现在到了决断时。从一季度各月的宏观数据来看,企业的整体利润是继续恶化的。

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